中金 | 海外:重温美国上轮疫情的节奏与影响
摘要
8月非农大幅低于预期进一步验证了此轮美国Delta变异病毒对短期经济修复动能的扰动,叠加近期Ida飓风席卷美国南部和东北部各地,更是增加了短期增长压力。目前看,美国疫情尚未出现好转迹象,因此短期内数据仍将承压。不过,美债利率已计入了较悲观预期,因此也大概率不会再去交易这个变化,只不过在新增见顶前也很难提供正向支持罢了。
回顾看,美国上一轮从去年10月初到今年1月初的疫情,期间也伴随着非农大幅回落甚至转负、服务消费和价格转弱、供应链趋紧、实际利率在疫情见顶后见底并在财政刺激推动下回升等一系列与似曾相识的变化。虽然这两段经验不会也不可能完全复制,但相似的“剧本”依然可以给我们在疫情冲击幅度、持续时间、特别是关键拐点性事件上提供一些借鉴。
►演变过程:美国上一轮疫情从去年10月初到1月初持续4个月;当前已持续3个月。
►经济活动:疫情扰动明显;疫情高点后高频指标修复存在1个月左右时滞,与当时政策限制不无关系;此轮修复时滞可能不会那么久。
►就业:对就业特别是服务行业就业扰动较大;若疫情不能很快得到控制的话,9月就业数据仍可能有压力。
►价格和供应瓶颈:弱需求下服务价格回落;交付时间拉长,但产能利率用并未受影响;后续价格压力则与3月新一轮财政刺激提振需求有更大关系,不能照搬到疫情影响上。
►利率:疫情决定了市场利率的方向,财政刺激成为后续利率上行的直接催化剂。
综合而言,当前与上一轮疫情的演变节奏、对增长、就业、价格、供应链、利率等各方面的影响,存在诸多相似甚至巧合之处,值得借鉴。1)如果疫情能够很快得到控制,我们认为当前看到的偏弱数据将很快得到改善,美联储减量仍有可能在年内按部就班推进,9月底也依然是利率可能上行的重要观察窗口。2)反之,如果疫情持续甚至再度升级,那么对于就业、增长动能的拖累有可能要延后到10月份才见底,进而可能会推迟美联储减量时间,乃至美债利率的上行时间。
本周焦点:重温美国上轮疫情额节奏、影响与关键拐点
图表2:受疫情影响,美国机场出行等线下活动指标均明显放缓
资料来源:TSA,中金公司研究部
图表3:8月密歇根大学消费者信心指数意外下降,7月零售销售环比较前月同样回落
资料来源:Bloomberg,中金公司研究部
图表4:美国8月非农新增就业23.5万人,大幅低于预期的61.0万人,创2021年1月以来最小增幅
资料来源:Haver,Ourworldindata,中金公司研究部
图表5:近期Ida飓风席卷美国南部和东北部地区
资料来源:Ourworldindata,中金公司研究部
图表6:此轮疫情的持续时间较以往数轮相对更长,更类似于去年10月到年初1月那一轮
资料来源:Haver,Ourworldindata,中金公司研究部
图表7:当前这一轮疫情已持续了3个月,日均新增已经超过16万人,但死亡人数距离上一轮高点仍有距离
资料来源:Ourworldindata,中金公司研究部
图表1:美国两轮疫情升级对比及相关重要时点梳理
资料来源:Ourworldindata,中金公司研究部
图表8:目前防控力度不及当时,但接种速度持续抬升
资料来源:Haver,Ourworldindata,中金公司研究部
图表9:接种比例较此前也相对更高
资料来源:Ourworldindata,中金公司研究部
图表10:疫情高点后高频指标修复存在1个月左右时滞
资料来源:Haver,Ourworldindata,中金公司研究部
图表11:且此前各州都有较多的限制措施
资料来源:Haver,Ourworldindata,中金公司研究部
图表12:2020年11月新增非农降至与当前类似的26.4万人,12月更是转为-30.6万人
资料来源:Haver,Ourworldindata,中金公司研究部
图表13:ISM制造业PMI交付时间指数在去年11月和12月都出现了较为明显的跃升
资料来源:Haver,Ourworldindata,中金公司研究部
图表14:不过,制造业及汽车产能利用率在去年疫情升级期间依然抬升,后续回落与寒冷天气、缺少芯片等因素有关
资料来源:Haver,Ourworldindata,中金公司研究部
图表15:4月之后较为明显的通胀压力,也是在供应瓶颈已经紧张的局面上,美国新增财政刺激落地所致
资料来源:Haver,Ourworldindata,中金公司研究部
图表16:相比名义利率,实际利率与疫情发展有更为紧密的负相关性
资料来源:Bloomberg,中金公司研究部
图表17:实际利率的见底基本对应疫情在1月初高点,随后快速攀升则与2月初财政刺激出现积极进展有关
资料来源:Bloomberg,中金公司研究部
图表18:9月下旬也是美国财政政策(如5500亿美元基建、3.5万亿美元支出、债务上限等)可能出现突破性进展的时间节点
资料来源:WSJ,美国白宫,中金公司研究部
市场动态:美元走弱,成长领先,供应瓶颈有所缓解,但非农大幅不及预期
图表25:过去一周,美元计价下,股>大宗>债,天然气、美国中概、恒生科技、日本股市领涨;大豆、创业板、巴西股市领跌
资料来源:Bloomberg,Factset,中金公司研究部
图表27:过去一周,房地产、技术硬件、医疗设备领涨,银行、综合金融、耐用消费品领跌
资料来源:Bloomberg,中金公司研究部
图表28:过去一周,美股整体收涨,风险溢价回落和盈利上修是贡献美股上涨的主要原因
资料来源:Bloomberg,中金公司研究部
图表31:过去一周,10年美债利率抬升至1.32%,其中实际利率抬升6bp,通胀预期回落4bp
资料来源:Bloomberg,中金公司研究部
图表32:过去一周,美国投资级信用利差和高收益债信用利差均收窄
资料来源:Bloomberg,中金公司研究部
图表33:过去一周,VIX指数基本维持不变
资料来源:Bloomberg,中金公司研究部
图表34:CBOE美股看空/看多期权比例(10天平均)周初回落,但周末抬升,目前低于历史均值-1倍标准差
资料来源:Bloomberg,中金公司研究部
图表35:过去一周,美国、日本、新兴股市超买程度抬升,日本已达超买区间,黄金抬升,布油略有回落
资料来源:Bloomberg,中金公司研究部
图表36:过去一周,美股投机性净多头仓位转为净空头
资料来源:Bloomberg,中金公司研究部
图表45:过去一周,美国、日本及中国金融条件均放宽,欧洲收紧
资料来源:Bloomberg,EPFR,中金公司研究部
图表46:过去一周,债市流入略有放缓,股市流入加速,货币市场基金大幅流出
资料来源:Bloomberg,EPFR,中金公司研究部
图表47:过去一周,欧洲及日本流入放缓,美国及新兴加速流入
资料来源:Bloomberg,EPFR,中金公司研究部
图表48:过去一周,新兴市场股市中,中国、韩国等国家录得流入
资料来源:Bloomberg,EPFR,中金公司研究部
图表51:过去一周经济数据总结
资料来源:Bloomberg,万得资讯,中金公司研究部(同比/环比数据单位为%)
图表21:美国8月ISM制造业PMI达59.9,较7月抬升且高于预期…
资料来源:Bloomberg,中金公司研究部
图表22:…分项来看,库存及在手订单较前月抬升明显,但就业及物价有所拖累
资料来源:Bloomberg,Haver,Fred,中金公司研究部
图表57:当前标普500指数12个月动态P/E抬升至21.2倍,超过1990年以来均值向上一倍标准差
资料来源:Bloomberg,Factset,中金公司研究部
图表58:当前标普500的25.5倍静态P/E低于增长和流动性能够支撑的合理水平(~27倍)
资料来源:Bloomberg,Factset,中金公司研究部
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